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Die Tokenisierung ist zu einem der größten Versprechen im Bereich der Kryptowährungen geworden. Die Idee klingt einfach: Aktien, Anleihen oder Fonds zu nehmen und sie auf Blockchain-Plattformen zu übertragen, die rund um die Uhr funktionieren.
Befürworter sagen, dass das Ergebnis die Finanzmärkte neu gestalten könnte. Der Handel könnte rund um die Uhr stattfinden.
Abwicklungen könnten nahezu instantan erfolgen, anstatt mehrere Tage zu dauern. Investoren könnten Sicherheiten schneller über Märkte hinweg bewegen, und Unternehmen könnten die Kosten für Backoffice-Prozesse reduzieren, die an jahrzehntealte Altsysteme gebunden sind.
Wenn tokenisierte Wertpapiere rund um die Uhr gehandelt werden, bietet dies den Investoren mehr Flexibilität, Aktien zu verleihen oder als Sicherheit zu verpfänden, und ermöglicht Emittenten bessere Daten darüber, wer ihre Aktien besitzt und handelt. Diese Transparenz könnte eine stärkere Nachfrage nach Aktien anziehen und es Unternehmen erleichtern, in öffentlichen Märkten Kapital zu beschaffen.
Doch die Umwandlung traditioneller Wertpapiere in blockchain-basierte Vermögenswerte erweist sich als deutlich schwieriger als die bloße Erstellung digitaler Token, die Aktien abbilden. Diese Unterscheidung gewinnt an Bedeutung an der Wall Street.
Letzte Woche hat Bullish (BLSH), der Eigentümer von CoinDesk, eine weitere Ebene zu diesem Trend hinzugefügt, als das Unternehmen bekannt gab ein 4,2-Milliarden-Dollar-Deal zur Übernahme des Transferagenten Equiniti. Die Übernahme zielt auf einen der am wenigsten sichtbaren, aber zugleich wichtigsten Bereiche der Finanzinfrastruktur ab: die Aktionärsregisterführung.
Transferagenten führen offizielle Eigentumsaufzeichnungen für börsennotierte Unternehmen. Sie verfolgen, wer Aktien besitzt, bearbeiten Aktienausgaben, kümmern sich um Dividendenausschüttungen und verwalten Unternehmensmaßnahmen wie Aktiensplits.
Der optimistische CEO Tom Farley argumentierte während der Gewinnbekanntgabe des Unternehmens am Donnerstag, dass ein Großteil des heutigen tokenisierten Aktienmarkts hauptsächlich aus „Wrappern“ oder IOUs bestehe und nicht aus tatsächlichen blockchain-nativen Wertpapieren.
In vielen aktuellen Modellen sind tokenisierte Aktien synthetische Produkte, die traditionelle, anderswo gehaltene Aktien abbilden. Anleger erhalten eine Beteiligung am Aktienkurs, jedoch ist der Token selbst nicht zwangsläufig die rechtlich anerkannte Aktie, die in den Unternehmensbüchern verzeichnet ist.
Farley erklärte, dass der Besitz der Transfer-Agenten-Ebene es ermöglichen könnte, tokenisierte Aktien von Anfang an direkt in die Aktionärsregister auszugeben. Dies ist ein wesentlicher struktureller Unterschied, da es Aktionären und Führungskräften börsennotierter Unternehmen erlaubt, mehr übereinander zu erfahren.
Emittenten erhalten Einblicke darüber, wie häufig ihre Aktien tatsächlich gehandelt werden, wer sie möglicherweise handelt und wie viele Investoren langfristig investieren, sagte Farley während des Calls.
"Wenn Sie mit den [Investor-Relations] und den [Chief Finance Officers] börsennotierter Unternehmen sprechen, was ich den Großteil meiner Karriere getan habe, werden sie Ihnen ehrlich gesagt als erstes sagen, dass sie im Dunkeln tappen, da die verschachtelte Infrastruktur, die sich in diesem Land über 200 Jahre aufgebaut hat, bedeutet, dass sie sehr, sehr wenig Informationen erhalten", sagte er. "Wir erleben das als börsennotiertes Unternehmen selbst. Es ist fast komisch, wie wenig Informationen wir über unsere eigenen Aktionäre bekommen. Daher ist die Tokenisierung, das Versprechen auf mehr Informationen, äußerst überzeugend."
Aus Sicht eines Investors bieten tokenisierte Aktien größere Möglichkeiten, auch an Wochenenden oder außerhalb der Handelszeiten der traditionellen US-Märkte zu handeln, erklärte er und verwies dabei auf Investoren in Asien, die beispielsweise US-Wertpapiere handeln möchten.
Abrechnung für tokenisierte Aktien
Doch für bestehende große Finanzunternehmen stellen Krypto-Unternehmen und Indexanbieter sich nun anderen grundlegenden Fragen, wie zum Beispiel: Was passiert, wenn tokenisierte Aktien direkt mit den traditionellen Aktienmärkten verschmelzen?
Für FTSE Russell ist die Thematik nicht mehr theoretischer Natur. Kristine Mierzwa, Leiterin für digitale Vermögenswerte des Unternehmens, erklärte, dass tokenisierte Aktien bereits Gespräche darüber erzwingen, wie Märkte Liquidität, Marktkapitalisierung und Indexaufnahme berechnen.
„Da Sie sehen, dass Unternehmen wie Galaxy Aktien ausgeben, die Token sind, wie berücksichtigen Sie diese im gesamten Marktwert?“ sagte Mierzwa in einem Interview mit CoinDesk. „Gehen diese Aktien in die vollständige “Float?”
Diese Frage trifft den Kern der Funktionsweise moderner Aktienindizes.
Indizes wie der Russell 3000 bewerten Unternehmen teilweise anhand der float-adjustierten Marktkapitalisierung, die den Wert der für den öffentlichen Handel verfügbaren Aktien misst. Wenn Unternehmen beginnen, einige Aktien über traditionelle Börsen auszugeben, während andere Aktien als blockchain-basierte Token existieren, müssen Indexanbieter entscheiden, ob diese tokenisierten Aktien in die offiziellen Berechnungen einbezogen werden sollen.
Die Antwort ist nicht offensichtlich. Heute können viele traditionelle Vermögensverwalter tokenisierte Wertpapiere noch nicht direkt verwahren. Pensionsfonds, Investmentfonds und große institutionelle Anleger sind häufig auf zugelassene Verwahrstellen und regulierte Marktinfrastrukturen angewiesen, die nicht für blockchain-native Vermögenswerte konzipiert wurden.
Mierzwa erklärte, dass einige der Beratungsausschüsse von FTSE Russell aus diesem Grund tokenisierte Aktien derzeit mit Vorsicht betrachten. „Wenn diese Aktien heute von einem großen Vermögensverwalter nicht verwahrt werden können, dann möchten sie nicht, dass wir sie in die Berechnungen einbeziehen“, sagte sie.
Diese Haltung dürfte nicht von Dauer sein. Große Verwahrer und Banken haben in den letzten zwei Jahren Blockchain-Projekte beschleunigt, da die Tokenisierung vom Krypto-Experiment in einen breiteren Infrastrukturwettlauf übergegangen ist.
„Ich denke, wir werden an einen Punkt gelangen, an dem jeder Verwahrer Token verwahren wird“, sagte Mierzwa.
Die Diskussion hat sich nach einer Reihe kürzlicher Tokenisierungsankündigungen sowohl von Krypto-Unternehmen als auch von traditionellen Finanzgesellschaften intensiviert.
BlackRock, Franklin Templeton und Apollo haben ihre tokenisierten Fondsprodukte alle erweitert. Robinhood (HOOD) und Kraken haben tokenisierte Aktien erforscht. Von Coinbase unterstützte Projekte treiben Stablecoins und die Blockchain-Abwicklung tiefer in die Kapitalmärkte voran.
Mark Wendland, CEO von Digital Asset Holdings, dem Mutterunternehmen von Canton Network, bezeichnete die Kluft als den Unterschied zwischen „echter nativer Emission“ und tokenisierten Nachahmungen.
„Ein Wertpapier ist ein Wertpapier“, sagte Wendland in einem Interview mit CoinDesk und bezog sich auf jüngste Aussagen der US-Wertpapieraufsichtsbehörden, wonach tokenisierte Wertpapiere unter Kapitalvorschriften ähnlich wie traditionelle Wertpapiere behandelt werden sollten.
Die Unterscheidung ist wichtig, da die Abwicklung über die Blockchain verändert, wie Eigentum durch Märkte transferiert wird.
Heute basieren die meisten Aktiengeschäfte immer noch auf mehreren Schichten von Zwischenhändlern und verzögerten Abwicklungssystemen. Selbst nach Abschluss eines Handels kann der Transfer von Wertpapieren und Sicherheiten zwischen den Parteien ein bis zwei Tage in Anspruch nehmen. Tokenisierte Wertpapiere könnten einen Großteil dieses Prozesses nahezu in Echtzeit abwickeln.
„Viel schneller“
Wendland erklärte, dass die größte Chance möglicherweise nicht einmal im 24/7-Handel liege. Stattdessen verwies er auf die Beweglichkeit von Sicherheiten und die Kapital Effizienz.
Im traditionellen Finanzwesen verlagern große Handelsunternehmen ständig Sicherheiten zwischen Brokern, Clearingstellen und Gegenparteien. Verzögerungen bei der Abwicklung binden Kapital, das anderweitig nicht wiederverwendet werden kann.
„Wenn Sicherheiten normalerweise auf T+1- oder T+2-Basis bewegt werden und jetzt eher in Echtzeit bewegt werden, ist der Durchsatz dieser Sicherheitenmobilität deutlich schneller“, sagte Wendland.
Das bedeutet, dass Unternehmen potenziell dasselbe Kapital effizienter über verschiedene Märkte hinweg einsetzen könnten.
Stellen Sie sich vor, ein Handelsunternehmen hinterlegt am Morgen Staatsanleihen als Sicherheiten. Unter den derzeitigen Systemen kann es Tage dauern, überschüssige Sicherheiten zurückzuerhalten. Auf Blockchain-Basis könnten diese Vermögenswerte theoretisch innerhalb von Stunden oder Minuten zurückbewegt werden.
Befürworter sind der Ansicht, dass diese Effizienzgewinne letztlich Unternehmen Milliarden von Dollar in den Aktien-, Repo- und Derivatemärkten einsparen könnten.
Preisfindung
Dennoch schafft die Tokenisierung völlig neue Probleme in der Marktstruktur. Ein Problem betrifft die Preisgestaltung.
Traditionelle Aktienmärkte schließen über Nacht und an den Wochenenden. Tokenisierte Vermögenswerte stellen den Handel hingegen nicht zwangsläufig ein. Mierzwa führte ein hypothetisches Beispiel an, bei dem Apple-Aktien an Blockchain-Märkten am Wochenende gehandelt werden. Wenn tokenisierte Apple-Aktien am Samstag zu einem Preis gehandelt werden, jedoch der Nasdaq-Markt am Montagmorgen deutlich niedriger öffnet, müssen Unternehmen entscheiden, wo die wahre Preisfindung stattgefunden hat.
„Man sollte wirklich nicht so viel Rabatt sehen“, sagte sie. „Aber es wird interessant sein zu beobachten, woher die Preisfindung kommt.“
Das Problem wird noch komplexer, wenn mehrere tokenisierte Versionen derselben Aktie gleichzeitig existieren.
Einige Token können Dividendenrechte enthalten. Andere möglicherweise nicht. Eine Version könnte über einen regulierten Verwahrer abgewickelt werden, während eine andere frei über eine dezentrale Infrastruktur gehandelt wird. Dies könnte effektiv mehrere blockchain-basierte Aktienklassen schaffen, die mit demselben Unternehmen verbunden sind. „Die Preisgestaltung und die Liquidität könnten unterschiedlich sein“, sagte Mierzwa.
Indexanbieter könnten schließlich Methoden benötigen, die traditionellen Klasse-A- oder Klasse-B-Aktien ähneln und die Liquidität verschiedener tokenisierter Versionen desselben Wertpapiers bündeln.
Das Timing verursacht auch betriebliche Kopfschmerzen.
Viele Finanzbenchmarks basieren auf synchronisierten Marktdaten über Währungen, Aktien und Derivate hinweg. Tokenisierte Märkte, die kontinuierlich operieren, stimmen jedoch möglicherweise nicht exakt mit den traditionellen Handelszeiten überein.
Beispielsweise schließen die Märkte für Devisenabsicherung an Wochenenden weiterhin weitgehend. Wenn tokenisierte Aktien ununterbrochen gehandelt werden, während Währungsabsicherungen pausieren, könnten Indexanbieter Interpolationsmodelle benötigen, um während dieser Lücken Benchmark-Werte zu berechnen.
Selbst Stablecoins bringen damit verbundene Herausforderungen mit sich.
Viele Stablecoin-Emittenten unterlegen ihre Reserven mit US-Staatsanleihen. Dennoch operieren die Treasury-Märkte nicht rund um die Uhr. Wenn Stablecoin-Inhaber an Wochenenden große Rücknahmen verlangen, könnten Emittenten Liquiditätsungleichgewichte zwischen den stets geöffneten Kryptomärkten und den traditionellen Finanzsystemen erleben.
Diese Bedenken sind ein Teil des Grundes, warum Banken zunehmend private Blockchain-Systeme entwickeln, anstatt sich direkt mit offenen, dezentralisierten Finanznetzwerken zu verbinden.
Mierzwa erklärte, dass viele große Finanzinstitute effektiv „abgeschottete Bereiche“ schaffen, in denen tokenisierte Vermögenswerte innerhalb streng kontrollierter Umgebungen bewegt werden können, die Compliance-, Identitätsprüfungs- und Sicherheitsstandards gewährleisten.
Dieser Ansatz mag Teile der anti-etablierten Krypto-Kultur frustrieren, spiegelt jedoch wider, wie die traditionelle Finanzwelt neue Infrastrukturen übernimmt. Banken erkennen Effizienzgewinne durch Blockchain-Abwicklung, möchten dabei jedoch weiterhin Aufsicht, Versicherungsschutz und regulierte Gegenparteien gewährleisten. Gleichzeitig treiben krypto-native Unternehmen Innovationen schneller voran, als viele traditionelle Institutionen erwartet hatten.
„Ich glaube nicht, dass es 10 Jahre dauern wird“, sagte Mierzwa. „Wir werden in den nächsten zwei bis drei Jahren mehr Interoperabilität sehen.“