Wall-Street-Transferagenten lobbyieren bei der SEC und warnen davor, dass Token von Drittanbietern Risiken für die Marktintegrität darstellen

Während der Wettbewerb zur Tokenisierung der Kapitalmärkte an Fahrt aufnimmt, gelangt die Debatte darüber, wie Aktien auf Blockchain-Plattformen übertragen werden sollten, zunehmend zu den US-Regulierungsbehörden.

Die Securities Transfer Association (STA), eine Handelsvereinigung, die Übertragungsagenten und ihre Mitglieder, zu denen auch bedeutende Wall-Street-Institutionen gehören, vertritt, ist drängend die Securities and Exchange Commission (SEC) bevorzugte Behandlung für von Emittenten gesponserte tokenisierte Wertpapiere gegenüber von Vermittlerfirmen ausgegebenen Token gewährt, während sie Regeln für die Überführung traditioneller Wertpapiere auf Blockchain-Plattformen entwickelt.

Die STA argumentierte in einem Schreiben an die Behörde, dass blockchain-basierte Aktien tatsächliche Wertpapiere sein sollten, die vom zugrunde liegenden Emittenten autorisiert und in dessen offiziellen Aktionärsregister vermerkt sind, anstatt Token, die von unabhängigen Plattformen erstellt werden.

"Die Unterscheidung ist grundlegend," hieß es in dem Schreiben. "Ein von einem Emittenten unterstütztes Token ist eine tatsächliche Aktie oder ein anderes Wertpapier des Unternehmens." In der Zwischenzeit sehen sich Inhaber von tokenisierten Aktien Dritter stattdessen den Kredit-, Verwahrungs- und Betriebsrisiken der Plattform ausgesetzt, die diese Token ausgibt, so das Schreiben.

"Von Emittenten gesponserte Token können für Emittenten, Investoren und die US-Kapitalmärkte bedeutende Vorteile bieten, jedoch nur, wenn die Kommission die grundlegende Architektur korrekt festlegt," sagte die Gruppe.

Die Anfrage der Gruppe konzentriert sich auf eine der größten Fragen der Tokenisierung: Welche Rechtsstruktur sollte den blockchainbasierten Aktien zugrunde liegen, während Wall-Street-Unternehmen und Kryptofirmen im Wettlauf darum stehen, Aktien Onchain zu bringen.

Der Brief traf ein, während die Tokenisierung zu einem der am schnellsten wachsenden Bereiche digitaler Vermögenswerte wurde, der die Aufmerksamkeit von Wall Street auf sich gezogen hat. Vermögensverwalter, Krypto-Unternehmen und Brokerfirmen konkurrieren darum, Aktien, Anleihen und Fonds auf Blockchain-Netzwerke zu bringen, wobei sie argumentieren, dass die Technologie Wertpapiere leichter übertragbar machen, rund um die Uhr abwickeln und in digitale Finanzmärkte integrieren kann.

Tatsächlich argumentieren einige, dass tokenisierte Vermögenswerte zu einem riesigen Markt werden könnten. Die globale Bank Citi prognostiziert dass tokenisierte Wertpapiere bis 2030 in seinem Basisszenario zu einem 5,5-Billionen-Dollar-Markt werden könnten, wobei tokenisierte Aktien auf 2,6 Billionen Dollar wachsen.

Konkurrenzierende Tokenisierungsmodelle

Transferagenten nehmen eine entscheidende Schicht der Finanzmarktinfrastruktur ein. Sie führen die offiziellen Aktionärsregister von Unternehmen, bearbeiten Eigentumsübertragungen und Corporate Actions und bestimmen, wer rechtlich Inhaber von Wertpapieren ist, wodurch sie im Zentrum dessen stehen, wie tokenisierte Aktien letztlich funktionieren könnten.

Mit der Weiterentwicklung der Tokenisierung sind verschiedene rechtliche Strukturen entstanden.

Unter einem issuer-sponserten Modell autorisiert ein Unternehmen tokenisierte Aktien und verzeichnet diese in seinem offiziellen Aktionärsregister, wodurch den Investoren dieselben gesetzlichen Rechte wie bei herkömmlichen Aktien eingeräumt werden. Drittanbieter-Modelle hingegen basieren auf Zwischenhändlern. In Verwahrstrukturen hält eine regulierte Einheit die zugrunde liegenden Aktien und gibt blockchain-basierte Token aus, die die Eigentumsanteile der Investoren repräsentieren, während synthetische Modelle lediglich eine wirtschaftliche Beteiligung am Aktienkurs bieten.

Im letzten Jahr, OpenAI hat sich öffentlich distanziert von Robinhoods tokenisiertem Produkt, das an die Aktien des Unternehmens gebunden ist, und erklärte, dass es weder die Emission genehmigt noch die Token tatsächliches Eigenkapital an OpenAI darstellen würden. Die Episode verdeutlichte, wie tokenisierte Wertpapiere Verwirrung stiften können, wenn der zugrunde liegende Emittent nicht involviert ist.

Die Debatte wird voraussichtlich an Bedeutung gewinnen, da große Finanzinstitute und Börsen planen, tokenisierte Wertpapierangebote im Rahmen klarerer regulatorischer Vorgaben auszubauen. Coinbase hat Pläne zur Einführung von Onchain-Aktien von US-Unternehmen bekannt gegeben, während Robinhood hat sein Angebot an Aktien-Token auf Nutzer in 120 Ländern ausgeweitet. Die Nasdaq war gewährt SEC-Zulassung zur Erprobung des Handels mit tokenisierten Wertpapieren erhalten und hat Kraken damit beauftragt, verteilen tokenisierte Aktien weltweit, während die New York Stock Exchange partnerschaftlich zusammengearbeitet mit Securitize zur Entwicklung einer Infrastruktur für tokenisierte Wertpapiere.

Inzwischen plant die DTCC, im Juli mit den Tests ihrer Plattform für tokenisierte Wertpapiere zu beginnen, bevor im Oktober eine breitere Einführung erfolgt. Der Dienst wird es Unternehmen ermöglichen, blockchain-basierte Versionen von Vermögenswerten auszugeben, die bereits in Verwahrung sind, wobei dieselben Eigentumsrechte und rechtlichen Schutzmechanismen wie bei herkömmlichen Wertpapieren erhalten bleiben.

'Das eigentliche Problem'

Joris Delanoue, CEO und Mitbegründer von Fairmint, dem ersten bei der SEC registrierten Übertragungsagenten, der nativ auf der Blockchain tätig ist, sagte, dass Blockchains dabei helfen können, Übertragungsagenten zu modernisieren, sie jedoch nicht vollständig ersetzen können.

„Der STA-Brief trifft den Kern dessen, was echtes Onchain-Eigenkapital von tokenisierten Darstellungen von Eigenkapital unterscheidet“, sagte er. „Eine Blockchain ist nicht die Quelle der Wahrheit; das vom Emittenten autorisierte Aktionärsregister ist es.“

Was digitale Hauptbücher leisten können, ist, Aufzeichnungen programmierbar, in Echtzeit und weltweit interoperabel zu machen, sagte er, doch sie müssen die rechtlichen Grundlagen der Kapitalmärkte bewahren.

Carlos Domingo, CEO des Tokenisierungsunternehmens Securitize und Mitglied der STA, argumentierte, dass die Verbreitung synthetischer Token die Märkte fragmentierter und schwerer kontrollierbar machen kann.

"Das ist ein echtes Problem für Investoren, Emittenten und die Marktintegrität, und deshalb sollten regulatorische Rahmenwerke klar zwischen von Emittenten unterstützten Token und synthetischen Exposures unterscheiden", sagte er. "Synthetische Token sind kein Abkürzung zur Markmodernisierung – sie sind eine Quelle zusätzlicher Risiken und Verwirrung."

Louis Froelich, Partner der Kanzlei Womble Bond Dickinson und der fast ein Jahrzehnt bei dem Hedgefonds Two Sigma Investments tätig war, erklärte, dass Regulierungsbehörden anerkennen sollten, dass Drittanbieter-Aktientoken andere Produkte als konventionelle Aktien sind, diese jedoch nicht pauschal ablehnen sollten.

"In gewisser Hinsicht sind Drittanbieter-Aktientoken nichts Neues: Regulierte Märkte für Optionen, Futures und Swaps bieten seit langem Preisspekulationen auf Aktien ohne Eigentumsrechte an", sagte er zu CoinDesk. "Die Neuheit besteht darin, dass Blockchain-Technologien eine effiziente, breitere Verteilung ermöglichen."

Da Inhaber möglicherweise kein Stimmrecht, keine Dividenden und keinen direkten rechtlichen Anspruch gegen das ausgebende Unternehmen besitzen, erklärte Froelich, dass solche Token letztlich mit einem Abschlag gegenüber den zugrunde liegenden Aktien gehandelt werden könnten. Gleichzeitig sagte er, dass Verwahrungs-Tokenisierungsmodelle, die Stimmrechte und Corporate Actions bewahren, am Ende deutlich näher an traditionellen Wertpapieren als an synthetischen Produkten liegen könnten.

"Ich würde die Kommission ermutigen, Drittanbieter-Aktientoken nicht abzutun, sondern sie als das zu behandeln, was sie sind — eine andere Klasse von Finanzinstrumenten, mit klarer Abgrenzung zu echten Aktien."

Nicht alle sind sich einig

Einige Marktteilnehmer hingegen weisen darauf hin, dass der Vorschlag der STA das Risiko birgt, grundsätzlich unterschiedliche Tokenisierungsmodelle zusammenzufassen.

"Der entscheidende Punkt ist, ob die Tokens tatsächliches Aktienbesitzrecht oder lediglich eine wirtschaftliche Beteiligung darstellen", sagte Dinari-CEO Gabe Otte gegenüber CoinDesk.

Er sagte, dass viele der Bedenken der STA berechtigt sind, sich aber hauptsächlich auf synthetische tokenisierte Produkte beziehen. Er verwies auf die Erklärung der SEC im Januar, was depotführende tokenisierte Wertpapiere von synthetischen Strukturen unterscheidet und argumentiert, dass regulierte depotführende Modelle separat bewertet werden sollten.

" Sowohl von Emittenten unterstützte als auch Verwahrermodelle bieten tatsächlichen Aktienbesitz und sollten zugunsten des Endanlegers von synthetischen Modellen unterschieden werden, erklärte Otte.

Alan Konevsky, CEO der digitalen Wertpapierplattform tZERO, stimmte zu, dass die von den Emittenten unterstützte Tokenisierung wichtige Vorteile bietet, indem sie die direkte Beziehung zwischen Unternehmen und Investoren bewahrt. Er argumentierte jedoch, dass der Markt voraussichtlich mehrere konforme Ansätze unterstützen wird.

"Die Innovation beschleunigt sich, und wir erwarten, dass mit der Marktreifung mehrere konforme, nicht irreführende sowie ökonomisch und technologisch bedeutungsvolle Modelle entstehen werden", sagte Konevsky."

Eli Cohen, Chief Legal Officer der Tokenisierungsplattform Centrifuge, die sich auf die Onchain-Bringung von Fonds spezialisiert hat, erklärte, dass das Schreiben die Bedenken der Transferagenten widerspiegelt, wonach die vom Emittenten unterstützte Tokenisierung an Bedeutung verlieren könnte, falls Drittanbietermodelle weiter verbreitet angenommen werden.

"Hier schützt die STA ihren Markt“, sagte Cohen gegenüber CoinDesk. „Transferstellen werden von Emittenten bezahlt, sodass, wenn nicht-emittenten Wertpapiere weit verbreitet angenommen werden, die bestehenden Transferstellen-Franchises zusammenschrumpfen werden.“

Cohen erklärte, der bedeutendere Teil des Schreibens sei die Aufforderung an die SEC, das Direct Registration System zu modernisieren. „Die STA weist zu Recht darauf hin, dass das derzeitige System vollständig auf DTC angewiesen ist und viel zu langsam ist, um mit den synthetischen Produkten zu konkurrieren“, sagte er. „Wenn DTC sich nicht bald anpassen und ein schnelleres System entwickeln kann, ist die Wahrscheinlichkeit gering, dass das bestehende Transferagentensystem seine aktuelle Stellung und Rolle im Markt aufrechterhalten kann.“

Die SEC hat noch keine formellen Regelungen speziell für tokenisierte Wertpapiere vorgeschlagen. Es wird erwartet, dass die Behörde ihre Innovationsausnahme einführt, die auf die Förderung tokenisierter Wertpapiere abzielt, doch der Zeitrahmen und der Umfang sind bislang nicht festgelegt worden.

Aber während Brokerhäuser, Krypto-Unternehmen und Institutionen an der Wall Street blockchainbasierte Aktienangebote ausweiten, könnte der Ansatz der Behörde zu vom Emittenten gesponserten und Drittparteimodellen bestimmen, wie sich tokenisierte Aktien in den USA entwickeln und welche Rechte Investoren letztendlich erhalten.